市場反覆 上落欠明確方向

上個星期，恆指ㄧ共上升了869點，而國指則上升了748點。整體大市氣氛不錯，主要受惠美國道指帶動，不過依然反覆，港股可能升一日、跌一日。A股變化不大，不過星期五尾市指數升左D，不知道會否又有新消息出現?還是將有政策出台?

今日報章就話中證監在週末召基金經理開會，而主要討論QDII事宜，部分基金經理表示中證監對市場的態度已轉趨積極，對後市可能有支持作用。

港股之中，有D股表現相當麻麻，譬如好像中移動及思捷。中移動本身業績不錯，不過大行都話擔心之後電訊業會有不對稱政策出台，不過消息其實未被證實，只是中電訊老總開始講先。大行之中最悲觀者話中移動目標價$75，有時候大行出的目標價不宜盡信，反而靠自己分析會更好一點。而思捷增長減慢，股價就開始倒水下跌，第一日急跌後，第二日都沒有特別反弹，股價走勢應該將會繼續向下。

業績都公佈得七七八八，股票都會以個別發展為主，不過港股還是反覆，大家小心為上啦。

淡馬錫:未來三到五年投資機會十分有限

財匯資訊提供，摘自：上海證券報
2008 / 08 / 27 星期三

新加坡主權財富基金機構之一的淡馬錫控股26日發佈2008年度報告顯示，在截至3月31日的上財年中，該公司實現盈利180億新元(約合128億美元)，較上年同期翻番，並創歷史新高。淡馬錫主席丹那巴南在報告中指出，在全球面臨滯脹風險的背景下，未來三到五年的投資機會可能十分有限。

　　集中於金融與電信業
　　
2007財年，淡馬錫按股東權益計算的股東總回報率為17%，達到了其成立以來的平均回報率水平，按市場價值計算為7%。當年，投資組合淨值增長了13% ，達到1850億新元(約合1340億美元，以美元計算增長24%)。

　　就地區而言，淡馬錫的投資仍主要集中於亞洲。儘管有價值120億新元的撤資，淡馬錫2007財年的亞洲投資組合(不含新加坡和日本)占比仍從40%上升至41%，同時在經合組織國家的投資組合占比則從20%增加到23%。自2002年以來，淡馬錫在亞洲的直接投資目前的市值已達770億新元，六年的復合回報率為32%，而其他投資組合的年復合回報率為16%。

　　就行業而言，淡馬錫2007財年的投資集中在金融服務和電信與傳媒行業上，兩者的累計份額從去年的61%增加至今年的64%，原因是公司將投資重點放在轉型中的經濟市場以及日益壯大的中產階層等潛力市場中。

　　上個財年，淡馬錫在金融服務行業的投資達40%；其次是在電信與傳媒行業，占比24%。在截至2007年3月止的2006財年中，在上述兩大行業的投資占比分別為38%和23%。

　　截至今年3月31日，淡馬錫旗下業務涉及32家主要投資組合公司以及24家上市公司。淡馬錫在新加坡投資的公司包括星展銀行、海皇輪船、新加坡航空以及新電信。海外投資項目則包括中國的中國銀行、英國巴克萊銀行、印度Bharti Airtel公司、美國美林、印尼金融銀行以及英國渣打銀行等。

　　投資活躍的一年

　　在投資方面，2007財年對淡馬錫來說是活躍的一年。公司的新投資達到320億新元，同時有170億新元的減持。2006財年，淡馬錫的新投資為160億新元，減持為50億新元。

　　上個財年，淡馬錫在亞洲以外市場的投資淨額達到100億新元，首次超過在亞洲的投資淨額(50億新元)。在此之前的五年中，淡馬錫的亞洲投資淨額為260億新元，亞洲之外市場的投資淨額約10億新元。

　　2007年12月，淡馬錫對美林注資49億美元，獲得其9%的股權。2008年7月，淡馬錫追加投資34億美元，其中25億美元為美林依照合同條款給予淡馬錫的補償。

　　除此之外，2007財年，淡馬錫還在英國巴克萊銀行投入9.75億英鎊(20億美元)，並進一步買入渣打銀行股票，將持股比例增至19%。

　　在與中國相關的交易中，淡馬錫2007財年減持了其在中國遠洋控股股份有限公司(綜合航運有限公司)的股份，並將其控股的新加坡三大發電廠之一的大士能源公司以42億新元的價格出售給中國華能集團。淡馬錫透露，旗下另外兩家發電廠——聖諾哥能源公司和西拉雅能源公司的出售計劃，預計在2009年年中完成。

　　除股權投資外，淡馬錫還在積極促進投資組合多元化，進入商品、固定收益產品、信貸產品和不良資產方面的投資。

　　金融動盪衝擊業績

　　在26日的報告中，新加坡淡馬錫控股主席丹那巴南指出，在全球面臨滯脹風險的背景下，未來三到五年的投資機會可能十分有限。

　　根據報告，由於全球市場在2008年第一季度出現大幅調整，上財年淡馬錫的財富增值(或稱經濟收益、股東回報)比資本成本低60億新元，為五年來首次。但過去五年累計的財富增值卻達到600億新元。在2006財年，淡馬錫財富增值達230億新元，其中約有70億新元來自直接投資。

　　丹那巴南表示，預計金融市場將持續波動，並會進一步波及美國、歐洲和亞洲經濟和市場。「次貸危機的餘波將在今後兩年內持續拖累全球經濟，不斷高漲的油價和食物價格，開始挑戰通脹的預期。」他說。

　　丹那巴南還指出：「我們非常關注正在顯露的滯脹風險。它將在未來三到五年內帶來巨大的社會政治和經濟風險。在這樣的情形下，投資機會可能十分有限。」

　　展望未來，淡馬錫稱將繼續把投資重心放在創造持續股東回報並實現股東回報最大化方面。公司稱其擁有充足的財務資源和低負債率，使之可以進行長期投資，也可以集中持股或保持現金。

　　淡馬錫的主要目標仍將在亞洲，同時對通過基金和直接投資來拓展和深化其他市場(比如俄羅斯和拉丁美洲)持開放的態度。

「重磅股」

今日當了網上財經節目「重磅股」的嘉賓主持(東方報業集團)，各位朋友有興趣的話可以上去觀看一下。

日期:2008年8月28日

焦點討論:港股走勢、內地審計處調查金融機構

網址:http://tv.on.cc/index.html?s=2&i=OBC080828-11718-102M&d=1219902094

「重磅股」

今日當了網上財經節目「重磅股」的嘉賓主持(東方報業集團)，各位朋友有興趣的話可以上去觀看一下。

日期:2008年8月26日

焦點討論:港股走勢、傳內地放寬貨幣政策、中信銀行

網址:http://tv.on.cc/index.html?s=2&i=OBC080826-11677-102M&d=1219729491

全球通貨膨脹怪罪中國？問題在各國自己的貨幣政策

許多歐美人士相信，近來高漲的通貨膨脹，與全世界許多物品一樣，都是「中國製造」 (Made in China)的。在過去數年間，中國製的便宜貨品，的確在幫助富裕經濟體壓低物價上起了作用，但最近中國的物價及人工成本也開始上揚。

中國這隻巨龍對糧食、能源及其他原物料的飢渴，也使得越來越多人相信中國是引致全球大宗物資上漲的始作俑者。因此，市場認為，中國向富裕國家出口的不再是通縮 (deflation)，而是通貨膨脹 (inflation)。

《經濟學人》報導，中國通膨率在今年稍早達到9%， 7月時下滑到6.3%。而美國從中國進口的貨物價格，也在幾年來的下滑後，在今年上漲了5.3%，使得Wal-Mart的商品價格及許多美國商店的價格都因此水漲船高。

儘管如此，中國貨物價格成長速度，與其他地方進口到美國的貨品相比，依然較為緩慢：從工業化國家進口到美國的貨物，去年價格漲幅達 10.1%。除此之外，中國貨物價格上漲，其實與美元兌人民幣相對弱勢有關，與中國製造成本上漲並無關聯。以人民幣的單位來看，中國出口價格依然處在下滑態勢。

中國佔去全球成長的物資需求中很大一部分，尤其是在原油及金屬部分，中國龐大的需求使得推升了它們的價格。

但《經濟學人》指出，中國在去年使全球物價高漲的影響力，其實已經被市場高估了。去年中國的原油需求成長率下滑到4%，乍看之下很高，但比較起中國 2001-2004年間 12%的原油需求成長率，就可知道其放緩之幅度，而那段時間也是聯準會致力於解決通貨緊縮問題，而非通膨。

再者，在過去數年間中國的食物產量的成長速度，比消費成長速度還快。儘管尚未成為主要的大宗食品出口國，但中國輸出的小麥、玉米、稻米也讓它成為農作物淨出口國，並幫助世界舒緩糧價壓力。

另外，聯準會副主席 Donald Kohn指也在最近指出，寬鬆的貨幣政策，使中國等新興經濟體成長速度過快，進而推動額外的資源需求。Kohn認為新興經濟體的央行必須行使緊縮的貨幣政策來減緩過快的經濟成長，並藉此控制全球通膨情勢。

《經濟學人》指出，值得注意的是Kohn的這番言論或許有幾分真實，但卻有推託責任之嫌，因為美國過去10年來的低利率環境，也要擔起全球通膨高漲的絕大部份責任。

但是，Kohn卻提到全球化是美國通膨情勢的幕後推手。而在2006年時他說，新興經濟體有溫和的反通膨（disinflationary；從通膨回歸正常水準） 情形，因為這些國家擁有經常帳盈餘的現象。而經常帳盈餘可以看出增加的是全球供應而非需求，然而中國到現在的外貿順差依舊龐大，在這個邏輯下，中國不太可能成為通膨的幫兇。

還有其他更矛盾的觀點：有些經濟學家指控中國經濟過熱又向全世界出口通膨，但同時也批評中國過度投資，導致製造產能過剩，這簡直是自相矛盾，因為過度投資又產能過剩的話，會導致物價下滑。

去年有個相當流行的評論，那就是中國應該提升內需，減少儲蓄過多的情形，但現在人們又要中國將貨幣政策緊縮，變成壓低國內需求……

《經濟學人》表示，這些言論都代表著人們對中國與世界經濟接軌所帶來的物價影響有所誤解，其中最常見的錯誤是：以為下降的出口價格意味著中國正向全球輸出通縮，而上升的出口價格就代表中國帶來通膨。但事實是，中國物價水準比其成長率更為重要。中國之所以能幫助已開發經濟體減緩通膨情形，不是因為中國商品將出口的價格壓低，而是因為中國商品本身真的便宜，他國產品也必須降價回應。

理論上來說，全球貿易會使價格在不同的國家趨於統一：低成本製造商應該要因薪資上漲而調升產品價格，而高成本的製造商的產品價格則應該要下降。因此只要中國的薪資成本及貨物價格依舊比富裕國家低廉，中國貨物就會滲透全球市場並持續壓低物價好幾年。

舉例來說，研究機構 BCA指出，中國出口之電動馬達及發電機的價格，在過去 5年間成長達 2倍，但依然比美國製品便宜，使得中國製品在美國的市佔率成長 2倍，迫使美國當地製造商不得不降價因應。

於是，中國在價值鏈上的地位漸漸，在新產業中出口較便宜的商品，如汽車；這降將有助於全球價格壓低，雖然可能壓低的程度不像以往那麼多。

也許，要判斷中國對於全球通膨的影響，就是研究到底這個國家所帶來的衝擊，是提高了全球的總體需求或是供給。目前中國在這兩方面多少都有影響，但真正重要的是對供給的正面衝擊(positive supply shock)。

中國及其他新興經濟體加入全球貿易系統，使得全球勞動力成長了 1倍，而且勞方議價能力 (bargaining power) 也因此被壓縮，使得多年來已開發國家的薪資壓力得以舒緩。雖然美國及歐元區消費者物價偏高，但是薪資成長卻一直被抑制，實際薪資則是呈現下滑狀態，有效遏止通膨情勢延燒。

《經濟學人》指出，若當初中國沒有與全世界進行貿易，原油價格將會下滑，服裝、 DVD機器、電腦價格則將會上揚。中國對全球最大的影響在於相對上的價格，在仔細研究後會發現中國真正帶來的效應是通貨緊縮，現在只是通膨的代罪羔羊，富裕國家通膨的真正主因，是個別國家自己貨幣政策的問題。

股神巴菲特專訪 再三說看好中國

在濃烈的北京奧運氛圍中，「股神」沃倫．巴菲特22日在接受美國CNBC電視台采訪時，再三談到對中國行情的看好。

巴菲特透露，不久前他曾報價5億美元想購買一只中國股票，但是遭到拒絕。

第一財經日報報道，巴菲特沒有透露這只股票的名稱和行業，但肯定地說，「這是一筆非常棒的交易，在環境適合的時候，你會看到我們在那里大規模投資。」

他特別提到因為目前中國的外資政策限制，還不能在中國內地隨意購買股票。此前，巴菲特也是5億美元入股中石油，獲利35億美元後，瀟灑抽身。

這次采訪是CNBC的「SQUAWK BOX」欄目8月22日在伯克希爾．哈撒韋公司（Berkshire Hathaway）的總部所在地奧馬哈進行的，采訪持續了3個小時。

不擔心中國前景

談到在中國的投資前景，巴菲特提到，他的Iscar大連公司開業差不多一年了，工程進展迅速。「但我更喜歡購買證券，及購買我喜歡的公司，兩件事情我都可能做。如果我們在未來幾年在那里無所作為，我會很驚訝。」巴菲特說。

2007年，巴菲特帶領他所投資的以色列切割刀具公司Iscar在大連投資了2785萬美元，用以開設大連公司，目標是成為亞洲最大的宇航及汽車工業專用刀具生產基地。

很多經濟學家擔心，中國隨著全球經濟增長減慢，發展速度也會放緩。但巴菲特絲毫沒有這樣的擔憂，認為中國的經濟會發展得不錯。

巴菲特認為未來10年、20年內，中國和印度將在現在的基礎上取得長足的發展。「所以，我真的不是非常擔心它們未來的發展是否將會遇到突然的幹擾或其他，我也無法預測。如果我能預測，我仍然希望能以適當的價格，在適當的時候收購一些好的企業。」

「誰知道中國經濟是否會過熱、通脹嚴重或其他什麼問題？」巴菲特強調他不擔心不重要和不可知的事情。中國和美國一樣，未來半年或一年發生什麼真的並不重要，關鍵是未來10年會發生什麼。

「我們要讓事情變好，而事實是，中國會做得更好。因為他們起步較低，但是在過去的20年學到了大量的商業智慧，以及如何釋放人的潛能。後面這一點美國較早前就學會了，但中國正在非常非常快速地掌握。」他說。

奧運期間，他並沒有來到中國，而是守在電視機前，聽別人解說賽況。談到奧運，巴菲特說：「在奧運會之前我就相信中國，而且他們也的確呈現了一場精彩絕倫的奧運盛會。他們有一群非常非常聰明的人，他們十分認真地要辦一屆精彩盛會，他們必將完成任務。」

記者問他，既然如此看好中國的情景，是否也在考慮現階段有必要嘗試學習普通話了。巴菲特幽默地說：「不，不，我甚至不會去嘗試吃中國菜。如果我不能在中國找到個麥當勞解決問題，我就很麻煩了。」

華爾街成「裸泳者的海灘」

在這場對巴菲特的采訪前夜，一部名為《I.O.U.S.A.》的紀錄片在全美公映。影片提醒美國人，如果美國聯邦政府背負的53萬億美元債務繼續「滾雪球」，一場經濟災難將會降臨美國。

這部紀錄片由黑石創始人皮特．彼得森投資拍攝，巴菲特在其中接受了訪談。紀錄片片名由I.O.U.和U.S.A.兩節加而成，前一節I.O.U.系英文「我欠你」發音簡寫，意為「借據」；後一節U.S.A.系「美利堅合國」縮寫，特指美國聯邦政府。

在接受CNBC采訪時，巴菲特說，他並不同意影片中的很多結論，但他贊同在大選之前來考慮這些問題。

「我曾說過只有當潮水退去，你才知道誰在裸泳。」巴菲特說，「好了，現在我們看到華爾街簡直成了各式各樣裸泳者的海灘。」

美國的次貸危機隨著今年6月、7月的房屋抵押貸款重構越來越深，並且有進一步蔓延到信用卡領域的可能。巴菲特認為，這場危機正在變得更長和更深，但誰也不知道什麼時候會好轉。「從現在起未來5年美國經濟可能會好一些，但最近5個月不一定。」

次貸危機的餘波將繼續給金融業和整個經濟帶來困難。他說，他本人領導的投資公司伯克希爾．哈撒韋公司的房產開發業務也因面臨融資問題而進程放緩。

談及「兩房」時，巴菲特表示，房利美和房地美兩家住房抵押貸款融資大戶因為太大而不會輕易破產，但這並不意味著這兩家公司的股票持有者能保住收益。他預言，鑒於房利美和房地美存在的問題正在不斷加劇，聯邦政府最終將不得不出手援助。

「房地美曾宣稱是穩定的，房利美曾說他們每年利潤將增加15%。」巴菲特說，「任何大型金融機構如果這樣告訴你們，那他們一定是想欺騙你（giving you a line of baloney）。」

巴菲特還抨擊了政府對於房利美和房地美的監管。「1992年國會專門成立了OFHEO，用來監管房利美和房地美。這個擁有200名員工和每年8000 萬美元預算的機構，每年寫100頁的報告來說這兩個公司是如何的好。但當事情爆發後，他們寫了340～350頁的報告來檢查哪里出了問題，他們抱怨管理層，抱怨主管、審計機構，但他們就是不說自己的問題。」

另外，巴菲特還認為，未來將會有更多的銀行破產，尤其是那些深陷房地產領域的銀行。不過，聯邦儲蓄保險公司可為銀行儲戶提供存款保險將防止銀行出現擠兌。

在談到投資方面時，巴菲特指出，從另一個角度看，美國經濟目前的困境為投資者創造了更好的投資機會，因為美國公司和企業的股票比一年前「更具吸引力」。

巴菲特在訪談中還稱，已有人邀請伯克希爾．哈撒韋做大規模交易。還有更多人懇請伯克希爾．哈撒韋收購困境中的企業。巴菲特稱其最近數月增持了美國運通或富國銀行股份，但未指明是哪一家。

低位已穿 後市繼續尋底

上個星期，恆指ㄧ共跌768點，國指跌254點。香港股市最主要繼續受到A股的波動所影響，A股完全沒有見底的跡象，沽售壓力不輕，可能有部份投資者本來以為奧運來臨，中央會有利好消息出台，點知道任何救市措施都無，於是在奧運完結前都埋單計數。

港股成交不大，沒有什麼特別方向，最主要應該會繼續跟隨外圍走勢，現在港股跌穿3月份低位，走勢麻麻地，應該會繼續尋底，下一步支持先看07年8月份的19,387點啦。

上星期最精采的一個交易日莫過於摩通傳出的4,000億元「救市」方案，消息一出，A股急弹8%左右。其實市場對這份報告期望過大，就算真的有方案出台，第一個知道的都應該不會是摩通啦。我相信中央可能會有措施出台，不過應該不會直接用錢去買貨，反而有機會會控制「大小非」、推出期貨又或者減印花稅都有可能。

但是，我相信內地會一步一步調控通脹及保持經濟增長。譬如，最近中央已經批准加電費，最主要為了避免他們進一步大幅虧蝕。另一方面，美國兩房問題亦牽起討論，雷曼也面臨倒閉的問題，美股後市都可能跌的機會大。

讓股神巴菲特教你「危機入市」哲學

讓我們探討一下股神巴菲特的投資另類新思維。為什麼華倫‧巴菲特 (Warrant Buffet) 的財富可以從1956年暴增到現在的4000倍？！翻開巴菲特歷經的四次股市大跌：1973年到1974年的大跌，1987年的股災，2000年的網路泡沫化危機，以及去年席捲全球的次貸風暴。我們不難發現，巴菲特總是在股市大跌時，大舉出手企業隱含價值被市場嚴重低估的股票，這也是他奉為圭臬的危機入市新哲學。

巴菲特曾經公開宣佈要一生持有的三支股票為華盛頓郵報、Geico保險以及可口可樂。其中華盛頓郵報便是巴菲特在1973年和1974年股市暴跌40%後，進場揀的便宜貨，如今可是為他敲進700多倍的報酬率。第二次大股災發生在1987年10 月19 日，史上首稱黑色星期一，當天道瓊指數爆跌508 點，或者說下跌22.6%。但巴菲特卻又逆勢操作，於1988年開始買入可口可樂，陸續加碼到10億美元，至今股價成長50％以及每年豐厚的股利讓他天天笑口常開。

第三次大跌則是網路泡沫化。1999年之前是巴菲特最難熬的日子，因為堅持只投資自己熟悉、看得懂的產業，因此不投資任何的科技類股，當年績效只賺了0.5%，大大落後於大盤21%的漲幅。在錯失了科技類股飆漲的黃金歲月裡，世人指責巴菲特的投資策略過時了。但2000年科技業開始泡沫化危機，大盤跌掉一大半，巴菲特不但沒虧還賺了10%，看來『股神』的封號絕非浪得虛名。

第四次則是2007年的美國次貸危機，股市大跌將近38%。年報顯示巴菲特再度跳入「火坑」，買進160多億美元的股票，增幅至今近70%以上。他的做法啟發我們在全球抗通膨的背景下可以關注四大行業：一、銀行業。巴菲特趁銀行業低迷大量買進，增持富國銀行(Wells Fargo)近30億美元、美國合眾銀行(US Bancorp)14億美元。銀行因為進出都是貨幣，所以只要管理得當，自然可以抗通膨。二、消費品。巴菲特買了歐洲最大食品股卡夫(Kraft)41億美元。巴菲特持有的食品、消費類股，如：可口可樂(Coca cola)、吉列(Gillette)、箭牌口香糖(Arrow)，都有強大品牌可行市場定價能力。三、醫藥。巴菲特藉弱勢美元之優勢積極佈局歐洲最大製藥廠葛蘭素史克(GlaxoSmithKline)0.76億美元，增持法國最大藥廠賽諾菲安萬特(Sanofi-Aventis)14億美元。同時也投資美國市值最大的聯合保健集團(United Health)，以及客戶數最多的偉彭保健公司(Well-Point)。回顧美國200年股市歷史，那些大型醫療股成長性相當不錯。四、交通能源行業。巴菲特近幾年在電力和石油類股大規模做收購及投資。去年還買入鐵路公司柏靈頓北方聖大非公司(Burlington Northern Santa Fe)47億美元。

龔方雄詳解「千億刺激」報告

　　該報告的作者、摩根大通證券（亞洲）有限公司董事總經理龔方雄接受《第一財經日報》採訪時表示，中國政府越來越擔心經濟放緩，這正是他發布此報告的邏輯起點。

　　摩根大通中國證券市場部主席李晶又對外表示，隨著經濟增長放緩，政府的首要任務正向著保持增長和就業方面傾斜，奧運會后中國的基礎設施支出可能甚至會提速。預計中國下半年將推行更為積極的財政政策，為國內出口行業和中小型企業提供更有力的支持。

　　激昇兩地股市

　　本報記者獲得了龔方雄報告的英文版。在這份送出給摩根大通客戶的報告中，龔方雄表示，中國的政策制定者們一直在考慮一項總金額至少為人民幣2000億?4000億元（或相當於中國國內生產總值1%?1.5%）的經濟刺激方案，並可能於年底前放松貨幣政策。

　　“這是四川災區恢復重建5000億?6000億元計划性支出之外的方案，”龔方雄寫道，“該方案將包括減稅、穩定國內資本市場及支持房地產市場健康發展等多項措施。”

　　盡管報告稱，這只是一項政府“正在考慮”的方案，但報告所宣稱的高達2000億?4000億元的“誘惑”，迅速被各大財經網站轉載，加上近期其他一些利好因素，令憧憬政府救市已久的A股市場出現井噴式反彈??上證Ａ股指數收報於2648.75點，飆昇187.71點，昇幅7.63％，深證Ａ股指數收報於747.58點，上漲50.3點，昇幅7.21％。

　　內地對救市重燃憧憬，港股也同樣受益。恆指先是低開100點，爾后掉頭回昇，最高曾見20971點，最終收報於20931點，昇446點（2.18％），全日成交額高達623.3億港元，為連日來罕見放量；國企指數昇464點（4.34％），收報於11179點。

　　鼓吹政府展開投資

　　作為經濟學家，龔方雄的報告其實更多地是從宏觀層面來看待市場未來的發展。

　　他接受《第一財經日報》專訪時表示，現在中國政府其實是越來越擔心經濟的放緩。“現在大家都知道中國賣美元資產賣得很多，那麼錢應該去哪里？我們看到歐元漲幅見頂了、日元見頂了、商品價格見頂了，國內的通脹又在下行，中國的錢還能往哪去？”他反問道。

　　在報告中，他正是重點闡述上述問題，並引用了內地經濟學者的觀點，認為政府應該把出售美元資產所獲的資金用於國內，投資於基建工程及社會事業以刺激消費；同時也可將這些錢用於建立一個市場平準基金，以維持A股的穩定。此外，政府還可將外匯儲備多樣化，買入港幣、加元、澳元及新西蘭元等貨幣，並在亞洲市場進行投資（只是要考慮到亞洲等新興市場的流動性不足問題）。

　　龔方雄說：“現在的中國與2004及2005年的情況完全不一樣了，當時是擔心經濟過熱，（政策上）還在搞緊縮，而現在明顯是要轉向了。”

　　龔方雄的觀點和香港一些大型機構的基金經理不謀而合。美資對沖基金經理桑尼數日前便對本報記者表達了類似的觀點。“中國要擔心的或許是，CPI的下行反映的恐怕不僅是物價得到控制，還有經濟可能陷入衰退。”他說，“如果進一步的資料確認是后者的話，政府目前要做的可能不應該是緊縮。”

　　龔方雄在報告中判斷說，美元的走昇會導致熱錢流入中國的勢頭減緩，同時通脹率將繼續呈下降態勢，這將給央行調低目前高達17.5%的人民幣存款準備金率，以及在今年稍晚放松貨幣政策提供契機。他解讀不久前中國能源部門官員的話時表示，中國可能正在醞釀能源價格改革計划，奧運會之后，大多數燃料與電力價格將放開。

　　市場反應過度？

　　涉及經濟刺激方案的內容，出現在報告的最后部分。從整個報告的結構看，龔方雄提及的經濟刺激方案，其實應該更多地被視為一種有效資產管理的途徑，以及應對即將到來的經濟增速放緩的措施，而非股民所期待的“救市資金”。

　　不過，市場的反應是任何人都無法事先預計的。昨天接受本報採訪時，龔方雄也並不願意將市場的反應與自己的報告聯系起來。他說：“其實市場本來也就跌得差不多了，過去一段時間只是嚴重超賣，投資者忽略了一些基本層面的好轉：例如通脹的下行，國際商品價格的下跌，美元的走強??中國經濟在美元走強的時候一般都表現很好。所以市場前期本來就不應該下跌。”

　　但不少內地證券分析師認為，昨天大市的飆昇與龔方雄的報告不無關係。一位不願透露姓名的分析師表示：“雖然龔方雄的報告並不是針對股市的，但和近期有關‘二次發售’解決大小非等坊間傳播的利好消息一起，都讓投資者看到了一些希望。”

　　龔方雄也坦承，這兩天接聽的客戶電話很多。摩根大通的客戶們是否認同他在報告中的判斷？是否也認為中國政府將出台經濟刺激方案？“這個就不能問我了，還是要由市場來回答。”龔方雄笑道。

李嘉誠﹕盼救市不切實際

「內地4000億元救市方案」是真是假？長和主席李嘉誠昨天直接回答：「我未聽過。」他更語重心長說：「股市是反映經濟……投資者應自己負責，靠政府救市是不切實際。」至於香港經濟前景，李嘉誠說最壞的時候仍未到，但即使來了，香港的環境仍較歐美等市為佳，畢竟中國經濟增長未來數年仍會以較高速增長，香港可因而受惠，也是說：中國好、香港好。「4000億元救市方案」源自摩根大通首席中國經濟學家龔方雄周二發出的報告，龔指中國政府正考慮一項總額最高達4000億元的刺激經濟方案，包括減稅、支持股市及樓市等多項政策等。

報告甫出，即令滬港股市分別升7% 及2% 。惟「救市方案」至昨天止未有被內地官方證實，令滬港股市昨天顯著回吐。

稱靠消息賺錢 「罪過罪過」

「我未聽過，但昨天(周三)有報道，所以內地股市都升6% 、7%，香港都升400多點，即你(周三)賣出的便『數』、買入的便『蝕底』。如果有人利用這種消息賺錢，真是罪過罪過。 」被問及有關4000億救市傳聞，李嘉誠如此回應。他又指股民盼望政府救市是不切實際，因股市是反映經濟，投資者要自我負責。「4000億元好像是一個大數目，但相比上海、深圳、香港的市值(股市)，其實不是很大。」他重申投資者要量力以為，尤其是目前市。「股市由現時至明年，如投機的話，要非常小心，投資的，則要研究清楚經濟情……這是我的肺腑之言。」

那經濟情是如何？李嘉誠說美國的次按危機仍未解決，亦沒有人能告之何時能解決。信貸市場現危機，銀行借貸愈小心，引致不少銀行、商業機構都出現問題。且不單美國、英國、甚至日本等都出現信貸收縮、通脹壓力等問題。至於香港亦無可避免受影響。「畢竟香港是一個很小的地方，經濟很多時與世界有緊密聯繫。」

港料仍受惠內地高增長

李續稱，香港最壞的時候仍未到，但毋須太悲觀，因為估計未來數年中國經濟增長仍可保持8%的、香港會因而受惠。「內地經濟好，生產總值繼續增長，市場是有的。」他又續稱：「香港的情好特別，第一，地產商負債不高，與以往幾次風波不同；第二、土地供應少，每次投地長實都有參與…樓市對本港經濟影響很大，若樓市穩定，則其他事也容易。」

簡言之，中國好、香港好，樓市好，香港更好。


後記:
每次李超人的言論都可以給投資者眾多啟示，因此我也會小心分析他的意見，現在股市雖然已經下跌至一個相對上合理的區域，但是我還是會保留部分現金，期望在更低的水平才增持股票。

我相信美國次按問題還未見底，我也擔心美國下一波的問題會來自信用卡貸款拖欠，而且大家也不要以為次按問題不會殃及優按，因為兩者的相關係數也超過0.5，所以我們有理由相信美國經濟最壞的時間還未到達。

內地股市傳出4000億元的救市方案，我覺得今次還是消息炒作為主，就算政策是真的出台，相信對股市的幫助也不是很大。因為現在內地股市的每日成交在500-600億元附近，單單4000億元的投入如同杯水車薪，我認為容股市自然調整會是最好不過。內地政府首要關注的問題不應在股市，反而應該在如何保住經濟增長、加大內需方面及通脹方面，我相信中國能夠持續發展，不過首先要渡過今個難關先。

「重磅股」

今日幫東方日報做了一個網上節目「重磅股」(嘉賓主持)，各位朋友有興趣的話可以上去觀看一下:

日期是2008年8月20日

網址:http://tv.on.cc/broadcast/broadcast.html

A股步入熊市?

回想起一年之前，內地A股的市盈率高達50-60倍，當時大部分股民均宣稱內地股市是ㄧ個封閉性的市場，所以股市可以承受著如此高的溢價。但是，隨著A股在6,000點見頂之後，A股彷彿如瀑布一樣直瀉，絲毫沒有止跌的跡象。

內地股民、甚至香港股民都一直認為政府會出手救市，因為今年始終是奧運年，中國政府定必拯救那些身處在水深火熱的股民，以營造國內一片歡欣及太平的局面。不過，隨著奧運已經正式開幕，兩地股民的願望又再次落空，政府並沒有做出什麼特別的救市行動。於是，股市再次出現小型股災，再度傷透股民的心，也傷透了他們的荷包。

那為何內地A股會不斷反覆下跌? 是外資不斷在沽貨嗎? 我相信外資並沒有足夠的力量去大幅影響內地A股的走勢，因為他們只能夠透過QFII有限度地參與內地A股，即是他們的投資額度存在上限，根據中國證監會所公佈的資料所顯示，外資參與的總投資份額只有10-13%左右，遠比內地股民的51%為少，所以這個說法的可信性極低。另一方面，內地A股也不存在沽空機制，股市應該不會因部分「醒目」投資者沽空而大幅下跌，因此我相信內地A股反覆下跌的原因是「供過於求」。供應大幅增加最主要在於「大小非」解禁，「大小非」解禁是指股改後的上市公司限售股可以上市流通，一般占總股本5%以上的為「大非」，占總股本5%以內的為「小非」。這批股份大幅增加了市場的供應，而且在股市反覆下跌之時，股民的信心又極其脆弱，因此這種情況會造成股市反覆下跌，而市場上並沒有足夠資金去吸收多出來的供應。

現在A股是一個新興市場，跌市可以非常漫長，一旦環球經濟真的步入蕭條，可能需要最少數年時間才能恢復，尤其內地A股市場的參與者以散戶為主，當羊群恐慌起來，後果可能非同小可。

「重磅股」

今日幫東方日報做了一個網上節目「重磅股」(嘉賓主持)，各位朋友有興趣的話可以上去觀看一下:

日期是2008年8月19日

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市況續尋底 首選觀望

上星期恆指下跌725點，國指跌572點，國指跌幅較恆指大，最主要受到內地金融股下跌拖累。內地A股繼續反覆下跌，股民信心已經接近盡失，因為原本大家預期中國政府會在奧運期間出手救市，點知政府完全冇出聲或者出招。不過，上週五中國證監話社保基金已經新開24個戶口，怎知道是新股戶口，不過都好過冇。老實講，長遠去看，中國政府都會想証劵市場自由及健康地發展，干預動作應該會越來越少，我覺得股民不要過分地要求政府去救市，投資應該是個人的事情。

美國股市維持強勢，不過當地金融股依然存在問題，我一直非常擔心美國除了樓宇信貸問題外，還會出現信用卡借貸問題；而且美元維持強勢，油價及金價反覆下跌。股市的前瞻性一直很高，因為它會走在經濟之前，不過現在也挺難決定經濟是否已經接近走近最低點。

香港股市本身沒有什麼方向，都是受到美股及內地A股影響。不過，一些重磅股走勢都幾麻麻，中移動已經首先跌破100元大關，而港交所也在100元附近浮動。內地銀行股在過去一星期內走勢也極差，最主要大行話擔心內銀股於明年增長會大幅回落，所以估值要相對調整。

恆指現在還能守在21,000點樓上，不過走勢還不明朗，如果不能守穩的話，將會下試3月的低位，所以我還是會繼續忍手，觀望為主。但是，我還是會留意個別股份的走勢，譬如和黃，它的走勢不錯，值得留意，最主要還是受惠上半年極高的油價。

索羅斯教你亂世求生

索羅斯，一個被稱為「擊垮英格蘭銀行」的金融大鱷。曾經，他只是一個猶太難民；如今，他坐擁新台幣2,700億身價，成為全球百大億萬富豪之一。他說：「我的成功，不是來自猜測正確，而是來自承認錯誤」。現在，請就座，索羅斯將親自傳授亂世求生的5堂課。

這個世界，越來越不可測，超乎人們預期的「黑天鵝事件」越來越多。在變動的亂世，如何勝出？
這一次，《商業周刊》採訪團隊特別來到紐約，專訪一位「亂世求生」的大師級人物。過去五十年裡，每逢亂世，就是他出擊的時刻。
他認為，雖然九九％的時間，世界依照常理運作，但每當一％的意外發生，其衝擊將遠超過過去的九九％。「而我，只對那出現變動的一％市場感興趣。」
他，就是索羅斯（George Soros），著名的金融巨鱷，被《經濟學人》稱為「擊垮英格蘭銀行的人」。一九九七年，他在亞洲金融風暴中，扮演扣下扳機的角色，成為各國央行的頭號敵人，被美國《商業週刊》喻為「動搖市場的人」。
然而，也因為他總能從亂世中獲利，他被《機構投資人》雜誌封為「全球最傑出的基金經理人」。他操盤的量子基金（Quantum Fund）至今四十年，平均年報酬率超過三○％，更曾經創下累積十年高達三三六五％報酬率的紀錄。
五十年前，他只是個無名小卒，因身為猶太人，從小被納粹迫害，飽受戰火洗禮。在英國求學時，為了求生存，他曾經擔任油漆工、洗碗工、泳池救生員等工作，最窮的時候，甚至得靠客人留下的殘羹剩菜果腹。
然而，根據今年三月《富比世》雜誌排行，索羅斯身價超過九十億美元（約合新台幣二千七百億元），是全球百大億萬富翁之一。
從無名小卒到世界巨富，這一切，源自於他求生的本事。他擅長與不確定共處，並從中獲利。「我特別長於偵測，及應付遠離均衡的狀態。」他自剖。
七月底的清晨，紐約下起雷陣雨，我們搭上計程車，穿過熱鬧的百老匯歌舞劇區，再穿過卡內基音樂廳，停在一棟高四十六層的摩天樓。
一樓站滿穿著正式西裝、神情嚴肅的壯碩警衛，經過嚴密的資料查核，我們終於進入位於三十二樓的索羅斯基金管理公司。這裡，就是索羅斯的操盤基地。
從落地窗望出去看得到半個紐約，中央公園綠意盡收眼底。這裡，離金融重鎮華爾街八十條街，更與倫敦交易所隔大西洋遙遙相望。但四十年來，從這五、六坪辦公室發出的每通電話，足以讓全球金融中心血脈僨張。
這天一早，索羅斯很忙。九點才結束早餐會報，旋即進入辦公室；還來不及坐穩，他眼神已銳利的盯著剛開盤的紐約股市，思索的同時，右手下意識的把玩著筆筒裡的一把鉛筆，每支筆都削得銳利無比。
「不要再賣了！對，預估的價位還沒到，但不要再賣了！」拿起電話，索羅斯下了指令，冷靜而果決。很難想像，再過一個星期，他就要度過七十八歲生日。
九點半，我們正式與大師面對面，展開台灣媒體與索羅斯的第一次接觸。「嗨，你們好。」索羅斯伸出寬厚的大手問好，掌心如綿。沒有多餘的寒暄，索羅斯針對我們的提問，分別從經濟趨勢、人生哲學、投資心法等面向，與我們分享他五十年的心得。

第一講：現在是超級泡沫的頂點
《商業周刊》問（以下簡稱問）：你怎麼看目前的金融情勢？跟以前的金融危機相比，它有什麼特色？
索羅斯答（以下簡稱答）：這是從一九三○年代經濟大蕭條以來，最糟的金融危機。
目前的危機不同於一九八○年代以來，只影響部分特定金融體系的週期性危機，譬如一九九七年的新興市場危機、二○○○年的科技泡沫。它不限於特定的公司，或特定部門，而是讓整個體系陷入崩潰的邊緣。
這是一個時代的終結。美國做為主宰力量的長期穩定時期將結束，以美元做為國際貨幣信用擴張的時代也結束。我預測未來會有一段政治與金融的不穩定。
問：怎麼說呢？
答：這場危機源自於兩個泡沫的破滅：一是房地產市場的泡沫，另一個則被我稱為較長期的「超級泡沫」（super bubble）。更複雜的是，這兩個泡沫並不是分開獨自發展。目前的危機，是超過二十五年形成超級泡沫的頂點。
問：你所指的超級泡沫是？
答：超級泡沫結合了三個趨勢，每一個趨勢都有其缺失。第一個是信用不斷擴張的長期趨勢，第二個是金融市場的全球化，第三個是金融創新加速。第一個趨勢可以回溯到一九三○年代，第二、第三個趨勢則奠基於一九八○年代。
有些人認為，次級房貸危機只是孤立現象，其實是欠缺對狀況的正確了解。次級房貸危機只是扳機，讓超級泡沫走向破滅。
問：依你之見，最差的情況何時會來？經濟還要多久才會復原？
答：很難說，現在情況繼續惡化中，因為金融產業的狀況持續惡化，對經濟層面的影響也還沒完全反應。
不過，大多數的信用緊縮，預期會在短期內發生。對沖基金與銀行正全力降低財務槓桿，一年內應該可以完成過程。
在當下，保有現金是最好的
問：主要的觀察指標為何？
答：比較好的指標是美國房價，觀察房價是否穩定下來，那是一個很好的觀察指標。
問：在逐漸崩解的超級泡沫下，在你看來，我們應該如何面對現況？你建議，我們應該更努力工作、增加儲蓄？要加碼投資，還是擁抱現金？
答：我認為要努力工作，好好存錢（笑）。至於投資，嗯……，這要看情況，如果截至目前，你的投資還沒出問題可以繼續，否則在當下，保有現金是最好的。

第二講：我的成功來自於認錯
問：在生活態度上呢？要如何因應不斷變動的環境？
答：這真是很困難的事。現代人花了許多時間，沉浸在電視秀、電玩及其他娛樂形式的虛擬實境之中，很難對現實（指變動、不確定）產生敬意。但是，如果你無視於現實，現實終究會趕上你。
要面對現實，體認錯誤是其中最重要、也最困難的一步。多數人以為，認錯是羞恥的來源；但實際上，只要能體認「不完美的理解」（imperfect understanding）是人類的常態，就不會覺得認錯有什麼好丟臉的。
認錯的好處，是可以刺激並增進批判力，讓你進一步重新檢視決定，然後修正錯誤。我以承認錯誤為榮，甚至我驕傲的根源來自於認錯（to recognize mistake is my source of pride）。
在現在這個反常的年代，經常遭遇的狀況是，你體認到自己犯了錯，但同時又必須做決定、必須有所行動，更讓環境充滿不確定性。而人們害怕不確定，總會不自覺的逃避，再加上有各種意識形態可以幫你逃避不確定性。你看一些權威，無論是神權或威權，總要告訴你怎麼做，讓你可以逃避不確定性。
我有認錯的勇氣。當我一覺得犯錯，馬上改正，這對我的事業十分有幫助。我的成功，不是來自於猜測正確，而是來自於承認錯誤。
問：所以認錯是你成功的秘訣？
答：至少我如此看待自己的成功。
問：所以你認為，用接納錯誤、與不確定性共處的態度，來面對新時代，是比較好的生活態度？
答：是、是、是、是、是（語氣越來越強調）。我覺得是對的。
我對自己非常挑剔，同時也很容易釋懷
問：你縱橫金融圈五十年，成功的要素非常多，諸如預先掌握趨勢、善於套利、人脈深廣，為何把認錯視為成功的關鍵？
答：因為在不確定的年代，你需要有批判思考力，並且誠實的認錯。我在事業上一直承受極大風險，如果不認錯，鐵定老早就被幹掉了。
有好幾次，如果我不撤出我的部位，就會一無所有，因為我使用融資、擴大槓桿倍數，儘管沒有用很多，但如果方向看錯，這些融資的部位足以讓我失去所有。曾經有好幾次我瀕臨一無所有的邊緣，如果我不採取行動，馬上變得一無所有。
問：好比你在一九八七年股市崩盤造成的損失嗎？（編按：一九八七年美國股市崩盤，索羅斯做多美股、放空日股，根據當時《霸榮週刊》預估，不到兩週內，量子基金虧損八億四千萬美元）
答：是、是、是，八七年股市崩盤，我輸了很多錢。
現在想起來，我當時把手上的部位出清，也不見得是對的決定，我也可以放在那裡不要賣，但是生存下來是更重要的（編按：股市崩盤當週，索羅斯承認自己看錯，立刻大砍美股多頭部位，但隔天美股迅速反彈，故出此言）。有句俗話說，留得青山在，不怕沒柴燒（he who runs away lives to fight another day）。
問：你怎麼形容自己？
答：我寧可說我自己是一個不安全感分析師（insecurity analyst），而不是一個證券分析師。
問：解釋一下這句話的意思？
答：我知道我會犯錯，這讓我想到就充滿不安全感。不安全感讓我保持警覺，永遠準備好修正錯誤。
無論對別人或我自己，我都非常挑剔又批判。但是既然我這麼批判，同時也很容易釋懷（forgiving）。如果我不懂得諒解自己，就沒辦法認錯。一旦我們都能夠體會，「不完美的理解」是人類既存的限制，犯錯也就沒什麼好丟臉的，只有無法改正錯誤才是羞恥。
把認錯當成驕傲的來源，才能保住自我
問：為什麼一般人很難認錯？
答：我想是因為多數人都有「自我」和驕傲，而認錯等於否認自我、質疑自我。但實際上，那種「自我」不利於在金融市場求生存，久而久之，金融市場的本質也會摧毀那種「自我」。
反過來說，如果能面對現實，把認錯當成你驕傲的來源，你反而能夠保住自我。但依我個人經驗，認錯非常非常痛苦，十分折磨人。
你們知道，我通常會有身體上的疼痛，就是我那著名的背痛，當作錯誤的指標（編按：通常索羅斯的操作出現問題，背部就會莫名疼痛）。有人總是對我說，你根本就是有一套找出錯誤的邏輯，與背痛無關。
但事實上，當我不停檢視投資決定是否合乎原先邏輯，一旦理性思考出現問題，接著身體也會有反應，所以出現背痛和哲學是同一件事，兩者彼此息息相關。
問：一般人難以承認錯誤，因為它違背人性，難度非常高？
答：是的。尤其在事業上，我們的成功往往取決於投資能力，憑恃著優秀的投資能力，以說服外人：我的看法正確，因此相對來講，要認錯非常痛苦，等於否認自己的能力。
問：你自我控制（self-control）和抽離（detachment）的訣竅很有名。你認為這是基金經理人的必要條件嗎？
答：抽離，是的；自我控制，不是的。
賠錢時，我也很受傷；贏錢時，我一樣很開心。否認自己的感受，是最自我毀滅的事情了。一旦你警覺到你的感受，你可能不覺得有必要表現出來，但有時候，特別在你遭受極大壓力的時候，隱藏感受，會讓你的壓力更忍無可忍。
我記得在事業初期，有一次我把我自己帳戶裡的錢都賠光了，但我必須繼續工作，裝做沒發生任何事，那個壓力大到，午餐後我幾乎無法回去上班。這就是為什麼我鼓勵同事分享彼此的問題，只要他們表示有任何問題來找我，我都非常支持。

第三講：學習如何承認成功
問：量子基金前十一年都未虧損，但在一九八一年首度虧損超過二○％。到底發生什麼事？
答：其實很早就開始了。我當時極度成功，但是我否認我的成功。我每天工作得像一條狗，但每天都在擔心我的成功會危害我的成功，會讓我放棄不安全感。那我得到什麼回報？錢！錢！錢！更多的錢，更多的責任，更多的工作，也有更多的痛苦……。
基金規模當時已經到一億美元，個人財務在二千五百萬美元之譜，而我卻瀕臨崩潰，這完全沒有道理……。
如果越活越慘，寧願宰了生金蛋的鵝
後來，我決定接受現實、跟成功共處，即便接受成功意味著我要停止成功，畢竟我的成功有賴於自我否認、自我批判，以及自我折磨的態度。也許我會宰了生金蛋的鵝，但如果我活得越來越慘，會生金蛋有什麼用？我必須學習享受成功的果實，否則全部努力都是一場空。
問：當時的你面臨離婚、和合夥人拆夥，你怎麼度過這段中年危機？
答：我改變了我的態度。我接受我成功的事實，我放棄了不安全感，完全接納放棄不安全感可能帶來的危機。接下來就是一個狂亂的階段，那時吉姆‧羅傑斯（編按：Jim Rogers，當時量子基金的合夥人）離我而去，也跟第一任妻子離婚。
那段時間，我獨自一人經營超過一億美元的基金。我刻意放鬆過去對投資的一些限制，但諷刺的是，基金報酬率是難以想像的高，接下來的兩年，基金規模每年成長一倍；兩年後，基金從一億美元變成四億美元。
問：此時你嘗試著將基金轉換到另個階段，結果發生了意想不到的危機，是嗎？
答：我當時正在找與我分擔操盤任務的基金經理人，可是找不到，於是我開始尋找一個可以負擔全部責任的人，結果沒想到，我自己的內在危機變成了公共事務。只要我跟越多人談過，就越多人知道我心裡遇到什麼麻煩，然後我心情就越糟。
傳言四起，都說我面臨危機，然後我做錯一件事：當我尋找基金操盤手的時候，並未停止操盤。我實在應該把基金放一旁，然後重整基金管理，但我在操盤的時候仍在面試別人。
問：結果對基金造成什麼影響？
答：基金有史以來第一次虧損。我立刻通知投資人我碰到什麼問題，讓他們決定是否要贖回。在一九八一年九月，基金報酬率變成負二六％，面臨大量贖回，基金被贖回五成。這是基金與我之間的內部矛盾，最後基金虧損，當年虧損二二％。
問：會不會認為，承認成功會帶來厄運？有罪惡感？
答：不會，我覺得其中的意義更甚於此。過去我害怕承認成功，是因為擔心破壞我的不安全感。一旦你把成功當成理所當然，你就卸下心防了。現在，你必須知道自己成功，同時還能讓自己免於麻煩。
問：你當時對於感到滿足這件事，很恐懼？
答：沒錯！但在那段時間，我的人格有很大的改變，我克服了極大的罪惡感與羞恥感。有段時間我還求助於心理分析師，一想起我會躺在諮詢室的躺椅上，就覺得自己很膚淺，雖然一週才兩次。但還是很重要的過程，我坦白了我的想法，慢慢承認自己無法接受成功的理由根本說不過去，然後我可以跨越這些想法。
一旦把危機攤在陽光下，問題就解決了
有一次我嘴巴裡長了一個結石，好痛，醫生開刀把它拿出來，更痛。那顆結石是圓的、很硬，我把它保留下來，因為它是痛苦的來源。幾天以後，我察看它，結果石頭已經化為塵土，原來它的成分是鈣，只要一風乾，就隨風而逝。同樣的事情發生在我身上，一旦把危機攤在陽光下、講出來，問題就解決了。
問：之後你變得對人生樂觀許多？
答：是啊，我覺得自己好像完成了某件事情，成為一個好相處的人。我相信我的第一任妻子和第二任妻子，對我的觀感一定截然不同。

第四講：不安全感讓我有紀律
問：你的投資行為槓桿倍數都很高，風險承受度超乎常人。你如何承受這些？
答：如果使用槓桿，必須非常謹慎計算自己將面臨多少風險。如果你使用槓桿，記得要跑得快一點，否則不要用。
如果你不使用槓桿，你投資時所面臨的時間軸，可以拉長一點，但如果你使用槓桿，必須要注意短期風險。
做為一個審慎、甘冒投資風險的人，最需要的就是紀律，而每個人的紀律不同。我的紀律就是深刻的不安全感，足以讓我在問題爆發前提早反應。假使我沒有這樣紀律，我必須跟其他人一樣認真的照表操課，但那絕非是我強項。
當前金融危機，緣自無法評估不確定性
問：聽說你大量使用衍生性金融商品？
答：不、不，比一般人想得少。我們使用指數期貨，有時用來避險，有時提高部位，但不太使用選擇權，因為不知道該怎麼將選擇權的風險，算進我們的風險承受度中。
當你買選擇權時，你會付給專業金融機構極高的手續費，拜託他們提供槓桿給你，但同樣的結果，我們只要用手上的證券去抵押就有，而且便宜許多。
問：這跟我們的印象差很多？
答：我是個很老派的人，而且我對不確定非常敏感。現在的避險基金經理人，相信並使用時下流行的工具做為風險控管，實際上面臨的風險比我當初所面對的更多。
我對於目前金融危機的批判之一就是，市場上錯誤的原理和推論，引導人們設計了無法估算風險的過當金融商品，好比擔保債權憑證（CDO）等等，無法評估不確定性。

第五講：先進場、再評估
問：你曾說過「直覺是你的投資工具」，我們也知道對你來說，背痛是一個很重要的直覺。除了背痛之外，你都是怎麼發現自己犯了錯？
答：背痛很有幫助、背痛很有幫助（邊說邊點頭），但是總是靠背痛也未免太不科學。
這仍然是要看你當時所處的環境是怎樣，所以投資之前，我會預先有一套假設，根據假設判斷未來事件怎麼發生，然後提出一套論點，也算是一種想法，然後挑選符合假設的投資環境。
進場後，我會比較實際情況和論點之間的差異，進一步檢驗原先的假設。這其中牽涉到直覺，但我還是有一套理論架構的。
問：如果你是錯的，接下來你會怎麼做？
答：我有投資假設，我會重新檢視想法與現實，如果不一致，我才確定我方向錯誤。
問：但有時候行情暫時脫軌演出，然後又回到正軌。你要如何判斷？這需要點天分吧？
答：當現實與假設有所偏差，我會運用批判思考，找出偏差的原因；我或許會調整投資主題，也有可能找出突然出現影響的外力因素，所以最後有可能是加碼，而非賣掉。
問：有沒有明確的判斷指標？
答：這要看情況。要看你操作什麼，貨幣？股票？這不是教科書，而是有很多細節在其中。
問：你如何讓自己跑在趨勢之前？
答：我尋找每個投資主題裡的錯誤，找到了，我就再度安心；當我只看到正面因素的時候，我才擔心。
對於市場不願接納的投資主題，我特別注意，通常這些都是最強勁的趨勢。記得這句話：「市場總是在憂慮之牆上攀爬」（the market climbs on a wall of worry）。
問：你能降低風險，很重要是因為能夠建立一套嚴謹的論點。但一般投資人無法有洞見和足夠的資訊，是否就不要投資了？
有時虧損的原因裡，藏著翻身的機會
答：你知道嗎，這就是為什麼大部分業餘投資人把錢交給專業經理人，像我這樣（笑）。但有時候專業經理人也未必好。我想很多業餘投資人仍然可以學習，然後培養更高竿的技術，可以做得更好。
但最重要的是，投資人千萬不能成為一個賭徒，如果投入全部的家當，風險很高。你先做好功課，然後投資一部分，但拿來投資的部分，絕不可影響你的生活基礎。好比如果你是一個醫生，或者經營餐廳，你有固定收入，然後存起固定收入的一部分。一旦你能累積更多存款，你就可以冒點風險投資，但是不要做得太過分。
問：通常你怎麼設定進場時機？
答：普遍來說，我都是「先進場、再評估」。
我總是在尋找趨勢的破綻，趕在趨勢轉變之前先找到問題，並提早轉變做法，因此能夠很安心的持有手中的股票。反過來說，有時候我們發覺原先的論點已經錯得離譜，也會盡快退場，先出場再說。
問：你曾經提到，可以承受市場下跌二○％的停損，為什麼是二○％？
答：這是根據經驗來的，經驗告訴我能夠承受在市場下跌二○％之內的損失。
問：許多人即便面臨損失卻做不到停損，你如何執行停損？有一套既定流程嗎？
答：當開始賠錢時，我變得格外小心，就可以降低風險。能夠徹底做到停損，我覺得要靠紀律加上經驗。
我自己沒有標準停損流程。如果事情發生跟我預先想的不一樣，而我也知道原因，並且也不影響原先的假設，這樣的損失反而成為額外的機會，我便會增加部位而非停損。總之，我要知道虧損的原因。
問：所以你的停損點設在二○％？
答：不、不、不，不是停損在二○％，二○％是步步為營的結果。可能我的部分只受傷二％，我就開始減碼，我停損動作很快，但也很快再開始行動，加碼或者再度停損；然後我如果再錯，再砍二％，但我不會讓自己一次賠錢超過二○％，通常我也不會犯那麼大的錯誤，如果我錯了八次，我就放棄了。
問：所以二○％是一個過程？
答：對。因為如果我賠到二○％才砍，那實際損失可能會高達三○％。
我不設停利，因為很難知道何時才夠
問：你經常提及不確定性跟恐懼，然後會停損，卻極少提及你的貪婪和停利點？
答：貪婪是天性，不用擔心（放聲大笑）。
問：每個人都很難避免貪婪，尤其像你這樣，賺了很多錢、打贏很多投資戰役。如何跟貪婪作戰？
答：我也很貪婪啊。我通常都做太猛、做過頭，然後受傷，然後才降低部位。所以當我成功，我通常尋求更大的風險，直到我風險太過，受了傷，再回來。
問：你不設停利點嗎？
答：我不設。因為很難知道什麼時候才足夠。
獲利了結的原因，通常都是因為有比舊想法更好的新想法出現，然後我就把持有一段時間、已獲利的舊部位賣掉。這就是我控制部位的方法。如果我沒有更好的想法，我極有可能會原地不動。

【台灣是個相對有吸引力的地區】
問：我們很好奇，當一九九七年你放空港幣時，是否也有放空新台幣？
答：我不記得了，應該沒有。
問：但曾有交易員很自豪的說，曾經接過你的空單？
答：我真的完全不記得了……，沒有、沒有。我們那時或許有，但絕對不是主要部位。
問：現在台灣有亞洲最低的本益比、寬鬆的貨幣政策，與中國之間有所謂「和平紅利」（peace dividend）題材，你認為是投資台灣的好時機嗎？
答：我想，的確有好事發生在台灣，尤其與中國之間的好題材，非常重要，這是值得投資的理由。
但是全球其他地方都出了問題，等於現在有兩股勢力交錯在台灣：內部有正面力量，但外面世界其他地方卻有負面影響。很難說哪一股勢力比較強，但相較於世界上其他市場，台灣是相對吸引力強的地區。
問：市場上有種說法是，或許台灣會有一九九七年香港回歸時同樣的好光景？
答：中國的確對台灣經濟有正面的效果，好比觀光數量增加、貿易量增加，這對台灣是很有正面幫助的事情。
問：所以台灣是相對有吸引力的？

【量子基金】
索羅斯擔任經理人時間長達40年，現在規模約130億美元，其中索羅斯家族資產佔了5成以上。
量子基金成立於1969年，前身為「雙鷹基金」，是一檔針對海外投資人設計的對沖基金。1973年，索羅斯與吉姆‧羅傑斯（Jim Rogers）合夥成立索羅斯基金管理公司，並擷取量子物理學家海森堡（Werner Heisenberg）的「測不準原理」，將基金更名為「量子基金」。該基金針對美國以外的海外投資個人募集，最低購買金額為100萬美元，人數以99人為限，第100名投資者是索羅斯自己。
量子基金的操作風格是「隨市場情況而定」，沒有固定操作原則，依照索羅斯個人操作取向分為3個時期。1969到1981年，操作風格謹慎，投資標的以個別公司和產業為主；1982到2000年，採用「3D到5D立體戰術」，也就是布局即將發生轉變的市場，以及連帶受影響的市場，一次投資3到5個目標。
2001年以後，索羅斯重心轉向慈善事業，量子基金停止募集，轉型為「量子捐贈基金」，操作風格轉為保守穩健，由長子、次子擔任投資長與執行長。
答：是的、是的。

市況不穩 繼續穩陣策略

上星期港股總共只有四個交易日，一週計算，恆指下跌了977點，國指下跌了416點。之前一個星期講過，匯豐的業績將會是市場關鍵，結果匯豐業績一般，在大行的預期之內，拖累港股下跌。之後，美國相繼有業績出台，AIG業績非常的差，繼續拖累美股；而且內地A股並沒有受惠奧運正式開幕，表現偏軟，都對港股起了影響。

匯豐的業績都給了投資者一些啟示，大班講過金融業內所發生的所有問題，以及有風險管理失當而逐步出現的後果都必須得到處理，包括借貸銀行、承銷商及投資者，連同監管機構，都必須反思來自風險管理、資本充足及融資等範疇內的經驗教訓。其實，現在次按問題才開始逐步出現，而且影響的機構不單單是美國的金融業，連蘇格蘭皇家銀行都出現虧本。

油價繼續下跌，美元匯價轉強，金屬股都無運行，可能商品期貨的上升會暫時告一段落，不過如果長遠去看，我都會估美元匯價會繼續下跌，今次只是一次反彈，並不是正式轉勢。美國維持利率不變，不過通脹問題始終需要留意，美國一方面要救經濟，另一方面又要打擊通脹，問題都吾少。

恆指現在下破了22,000點，走勢並不樂觀，如果之後港股業績有不理想的話，股市會受到進一步拖累。我繼續建議如果投資者未能看清情勢的話，最好還是持有現金，穩陣點好D。

經濟學家眼中的石油頂峰論

自從哈伯特成功預測出美國石油產量將在1970年前後達到高峰以來，特別是經過坎貝爾和西蒙斯等人此後不遺餘力的宣揚，“頂峰論”(Peak Oil)日漸深入人心，大有成為主流輿論之勢。所謂“頂峰論”，是指全球範圍內(或某個地區)石油生產已達最高出產能力並開始滑坡，從而引致預期價格上升，最終推動現實價格上升。雖然全球石油生產頂峰具體何時到來，仍存不少爭議，但多數人的共識是早晚要來。

如果認真考察一下“頂峰論”支援者的背景，他們大多是地質學家、石油工程師，或者是媒體記者、投資銀行家等，很少是真正的經濟學家。那麼，既然高油價事關全球通脹、金融穩定、貿易運輸成本等諸多經濟議題，是個重要的經濟變數，經濟學家是如何來看待所謂“頂峰論”的呢？哈佛大學經濟學教授格裏高利-曼昆曾說過，雖然從十個經濟學家身上你能聽到十一種聲音，但是當與其他領域學者混在一起時，你會發現，經濟學家們在各種問題上立場又出奇一致。筆者對此深以為然，這顯然與其受過共同的正規現代經濟學思維訓練有關。不過，如果一定要揪出點瑕疵的話，大概就是曼昆忽略了歷史因素。

不過，經濟學家並不嚴格區分“頂峰論”與“衰竭論”，因為在他們看來，問題的實質都是一樣的：隨著供給日趨減少，價格將日益高昂。美國經濟學家羅塞爾-羅伯茨曾以小說形式虛構了一位經濟學教師山姆-戈登，在第一天上課時，向學生提了個問題：已知世界探明的石油儲藏量為1.238萬億桶，每天消耗為8000萬桶，什麼時候這些石油將用完？並要求學生一分鐘做出回答。可許多學生用計算器算了半天也沒有結果。於是，戈登告訴他們，答案是永遠用不完。因為價格過高時，人們就不會再使用石油而改用其替代品作燃料了。剩下的石油由於開發成本太高，無人開發，自然不會用完。羅伯茨典型地代表了大多數現代經濟學家的看法。

能源經濟學家詹姆斯-漢密爾頓進一步闡述了經濟學家對“頂峰論”的主張。假設當前全球油價本應為每桶60美元，人們預期兩年後國際油價將上漲至200美元(不難想像，一些國際投機力量在此過程中會積極強化這種預期的形成)，那麼，事實上當前的油價就絕不可能僅為60美元。道理很簡單，如果兩年後能賣出三倍的價格，人們何必現在就從地下把它開採出來呢？因此，石油產量頂峰的到來在一定程度上會被推遲。當然，把石油儲存于地上油庫其實也是基於同樣動機——待價而沽。由於當前的石油供給受到限制，在需求不變甚至更強烈的情況下，價格會上漲。因此，這就部分解釋了為什麼油價最高能達到145美元而不只是60美元。但凡事有不利一面，就有好的一面：按此邏輯，兩年後的油價很可能也到不了200美元，原因一是追逐利潤的套現行為會讓囤積的石油在未來某個階段大量釋放出來；二是需求者會大量買入石油期貨或期權避險，從而實際上降低石油的單位消費支出。

由於美國經濟前景未卜，目前國際原油已階段性回落至120美元左右，人們似乎大可鬆口氣。不過，若某些不可測因素(地緣政治、投機因素)導致油價短期內重新反彈，再次大幅上漲，例如，超過200美元，結果又會怎麼樣呢？很可能市場預期被徹底打破，需求價格彈性將就此發生根本性變化——石油進口國痛下決心投入鉅資開發節能技術和替代能源，從而最終減少對石油的依賴。上世紀70年代兩次石油衝擊的經歷已證明了這一點，整個西方工業體系對石油的嚴重依賴到上世紀80年代中期就已大大降低。

歷史上，木柴和煤炭沒有帶來人類的末日，相信石油也不會。

「重磅股」

今日幫東方日報做了一個網上節目「重磅股」(嘉賓主持)，各位朋友有興趣的話可以上去觀看一下:

日期是2008年8月4日

網址:http://tv.on.cc/broadcast/broadcast.html

匯控業績 將成為市場走勢關鍵

上星期股市表現非常反覆，總結一個星期計算，恆指上升122點，國指上升124點。港股走勢最主要跟隨美股表現，美股上個星期都陸續有些不利消息傳出，譬如美林賤賣資產集資、修訂經濟增長較低，地區銀行需要被接管等；美股一日升二百點，第二日可以跌番二百點，其實美股以前的波幅都不會這樣大，不過今時吾同往日，現在一開市都已經最少百幾點變動。

內地股市表現繼續麻麻，之前一直有傳出政府會救市，但是到現在為止政府都無出過聲，可能政府都為奧運來臨而忙碌，根本沒有時間理會股市走勢；上週五突然傳出印花稅會單邊徵收的消息，所以A股都可以升番上去，並帶領港股由跌轉升。不過在收市之後，中國證監會宣佈並沒有掌握印花稅的任何消息，所以大家對政府救市的期望又一次落空了。

奧運就快到，但是個別奧運受惠股都沒有什麼起息，其實要炒的話舊年都已經炒得好高啦，可以說成高位已見，如果大家想博下他們會升，都最好小注就算。另一方面，好多人都繼續擔心內房股的資金問題，有傳政府會放鬆信貸，但是我相信政府應該不會特別去放鬆，因為內地通脹問題嚴重，經濟也有可能下滑，政府需要處理的問題太多了。另外，大家都不要過分地希望內房股會升番好多，最主要都是看消息為主，有好消息才跟進也未遲。

匯控及恒生將於下星期公佈業績，恒生業績應該吾錯，因為上周五尾市都升得吾錯，始終恒生都沒有持有次按資產，所以股價應該還有上升空間。而匯豐，大行一致估計會有倒退，希望會倒退少一點啦。恆指應該會繼續在1,000點附近上落。

「小炒王」

今日幫東方日報做了一個網上節目「小炒王」(節目嘉賓)，各位朋友有興趣的話可以上去觀看一下:

日期是2008年8月1日

網址:http://tv.on.cc/broadcast/broadcast.html

業績分析: 波士登(3998)